英媒：打破中国直接融资困局【2】

　　 中国刻意管制股份公司直接融资

　　 直接融资困局的第一个关卡就是，中国法律法规对股份公司募集和发行股份的管制。中国《公司法》规定的股份公司设立方式分为发起设立和募集设立，其中，募集设立分为向社会公开募集和向特定对象募集，奇怪的是，你几乎无法在现实中看到这两种方法募集设立的股份公司。因为向社会公开募集设立需要由券商招股承销、公开发行股票需要证监会核准，这就相当于IPO。你无法想象一个待设立的股份公司在中国证监会排队若干年等待设立审核的情景。向超过200人的特定对象募集属于公开发行，等同于向社会公开募集。而向不超过200人的特定对象募集的具体程序和条件，《公司法》、《公司注册资本登记管理规定》都完全没有规定，又不归《证券法》管辖，属于一个空白地带。

　　 没有具体规定并不等于自由。《公司法》规定募集设立的股份公司注册资本是实收资本。这意味着设立以后，任何额外发行股份的行为都要修改章程，都要变更登记，这需要召开股东大会，而且要股东大会表决权的三分之二以上多数通过。而且，《公司法》还规定，募集设立的股份公司，发起人认购股份原则上不得低于公司股份总数的35%。这些规定都严重限制了中国企业通过募集设立成立股份公司的可能性。

　　 我们再看发起设立，它是不涉及吸引新股东的，其开放性与有限公司并无不同。同时，在发起人认购的股份缴足前，不得向他人募集股份。一旦要向新股东发行新股，同样要召开股东大会，修改章程，而且要股东大会表决权的三分之二以上多数通过。所以，中国常见的是有限公司整体改制为股份公司的发起设立，股东不会变化。如果改制的目的不是直指上市，则此举完全没有必要，无非是名头上“响亮”一些而已。

　　 综上可见，中国对于股份公司的直接融资实际是刻意限制的，哪怕是非公开的直接融资，这与美国公司法的制度思路完全相反。美国的股份公司有授权资本额，只要在登记的授权资本限额内，董事会（不是股东会）几乎可以全权发行新股、募集资本。只有发行额度超过授权资本时，才需要股东会的重新授权。董事会用于发行新股的对价，也不仅限于货币资本，其范围还包括可评估作价的资产、商誉、劳动力等各种中国法律不认可的东西。

　　 此外，目前市场上盛行股权众筹，中国政府对其也持宽容的态度。从改革的角度看，这一态度本身是非常值得赞赏的，但从法治的角度看却值得商榷。股权众筹模式实质上就是企业资本公开募集。即便不考虑其合法性问题，其健康发展的可持续性也是存疑的。我们可以看到，不少中小企业无奈地采取股权众筹模式，而那些优质企业则苦等在IPO的大门外，直接表现为企业直接融资比例过低。同时，中国广大的投资人无法找到适合自己的投资标的，以至于最终只能选择投资股市、楼市。高企的房价以及中国股市接近1.4亿户的有效账户，都说明中国的直接融资市场上，并不缺乏需求和供应，而是缺乏制度安排。

　　 中国经济发展到今天，企业直接融资的短板愈加明显，在某种程度上已经对中国的投资乃至国民经济的可持续发展产生了负效应。中国《公司法》应当将重点从有限公司转移到股份公司上，将立法对股份公司的关注，从设立转移到非公开股份发行上，将立法思路从严格管制转移到便利化、市场化上，将公司金融的重点从维护银行贷款的垄断，转移到更加自由的直接融资上。股份公司制度不一定要抄袭美国（不同于个人无限责任企业、合伙、有限合伙法律制度的普遍一致性，美国各州的股份公司法律可以是显著不同的，尤其是大的商业州，如特拉华、加州、新泽西、纽约等），但是应该认识到，股份公司不同于有限公司的关键，恰恰是资本募集的能力。

(责编：王书央)