美国退出QE，中国能否“独善其身”？

随着美联储QE（量化宽松）大幕落下，全球正在步入 “后QE时代”，而这也标志着全球将不可避免地迎来一个新的金融大调整时期。

过去5年，在全球金融危机的冲击下，各国经济关联度显著上升，经济周期呈现同步化特征。随着股市上涨和房地产复苏，美国失业率已经降至6%以下。同时在页岩气、新能源为代表的新一轮技术产业化和耐用品制造业带动下，美国经济产出已经恢复至危机前水平。

QE退出将开启美元新一轮上升周期。在发达经济体内部，G3（美国、日本、欧洲三大主要经济体）会较大分化。预计日本将在2014年上半年之前继续维持宽松的货币政策，以缓解消费税增加所带来的压力。考虑到经济表现不佳，欧洲央行也很可能考虑采取负利率和资产购买计划。在此消彼长的形势下，美元强势周期可能会持续6-8年左右。

全球货币金融环境和资金流向将呈现 “双向变动”：一方面，全球资本流向新兴经济体资本的减少，甚至回流。新兴经济体之间对资金的竞争将有所加剧，这与过去竞争基本发生于新兴市场和发达国家之间不同。

另一方面，新兴经济体流向美国等发达经济体的储蓄资金也将减少。我们可以用“核心+夹心+外围”来为全球资金结构做一个划分：核心是美国，夹心是日本、欧洲，外围则是新兴经济体。过去，核心大量消费、外围大量制造、夹心扮演资金放贷。但未来这一切必将发生重大改变，美国正在改变消费驱动，转向“实体再造”；同时，全球资金正在回流美国，特别是随着各国启动经济再平衡战略将遏制全球储蓄的增长，新兴经济体储蓄资金大规模流向美国等发达国家流量也将放缓。

QE的退出也将逐步抬高全球利率水平与改变利率结构。由于美国国债市场是全球最大也是最活跃的债券市场，各类投资者都配置美国国债。而美国国债一向被视为全球无风险债券，其收益率为无风险利率，成为全球金融市场的资产价格风向标和定价基础。因此，全球利率上升会引发新一轮资产抛售的高潮。

美元走强对新兴经济体的尾部风险冲击更大。从全球各国经济危机的历史经验看，全球外围国家爆发经济危机与美元流动性涨落周期息息相关。如1979-1985年美元走强期间，爆发拉美债务危机；1995-2002年美元走强期间，触发1997年的亚洲金融危机、1998年的俄罗斯金融危机、1999年的巴西金融危机和2001年的阿根廷金融危机。可以说，自“布雷顿森林体系”解体以来，美元每次升值都使新兴市场遭到金融危机重创。本次美联储量化宽松政策退出，经济和金融脆弱性高的国家将首当其冲。

对中国而言，由于目前中国仍然存在持续的经常账户顺差、外汇储备规模充裕、外债规模较低，以及央行、外汇局对跨境资本的异常流动有较为严格的监控等有利因素，预计美联储开始缩减QE对中国造成的冲击有限。但这并不意味着中国会“独善其身”，美元和美国国债收益率加速上扬，已经对国内流动性和利率成本上升产生了非常大的影响。

美国QE结束与中国去杠杆化以及利率市场化进程加速叠加，可能意味着中国将进入一个“结构性偏紧”的常态化货币新环境。国内利率水平持续上升将是不可避免的大趋势，对国内经济结构调整和经济增长会造成较大的负面压力。未来几年对于中国可能是一个重要的风险时间窗口。

（张茉楠，中国国际经济交流中心战略研究部副研究员，海外网专栏作者）

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